Анализ отчёта ПАО «Газпром» по РСБУ за первое полугодие 2025 года

Резюме финансовых результатов 1П2025

ПАО «Газпром» значительно сократил чистый убыток по РСБУ за первое полугодие 2025 года. Согласно опубликованной финансовой отчётности, чистый убыток составил всего около 10,8 млрд руб., тогда как за аналогичный период 2024 года компания показывала 481 млрд руб. убытка. Это свидетельствует о резком улучшении финансового результата, близком к выходу на безубыточность. Выручка выросла умеренно – примерно на 4–5% год к году – и достигла 3,05 трлн руб. в 1П2025. Существенные изменения наблюдаются в структуре прибыли и убытков: прочие доходы компании подскочили до 982 млрд руб., а прочие расходы возросли до 1,27 трлн руб. Тем не менее, даже при сохранении высокой волатильности доходов и расходов, «Газпром» сумел почти полностью компенсировать убытки за счёт операционных улучшений и налоговых факторов. Ниже приводится подробный анализ ключевых статей отчёта и факторов, повлиявших на результаты.

Макроэкономический контекст и рынок газа

Внешние макроэкономические факторы и конъюнктура газового рынка существенно повлияли на показатели «Газпрома» в первом полугодии 2025 года. После волатильности цен на газ в 2022–2023 годах, в 2024–2025 гг. наблюдается относительная стабилизация, хотя цены остаются ниже пиковых уровней. Динамика цен на газ в Европе в начале 2025 года характеризовалась относительно мягкой зимой и высокими запасами в хранилищах, что удерживало экспортные цены на умеренном уровне. Однако для «Газпрома» прямое влияние европейского спота снизилось из-за падения физических объёмов экспорта в Европу.

Геополитические факторы и экспорт газа также задали тон операционным результатам. Санкции и политическая обстановка после 2022 года привели к тому, что традиционные рынки сбыта (Европа) практически закрыты: экспорт газа в ЕС по трубопроводам сократился до минимальных исторических объёмов. Например, транзит через Украину, действовавший по контракту до конца 2024 года, фактически прекратился в 2025 году. Основной внешней точкой сбыта стал Китай – поставки по трубопроводу «Сила Сибири» продолжали нарастать, хотя их объём ещё несопоставим с прежними европейскими экспортными показателями. Поставки в Турцию и некоторые страны Южной Европы через «Турецкий поток» сохранились, даже показав рост за счёт новых договорённостей, но общий экспортный профиль «Газпрома» теперь гораздо более азиатско-ориентированный.

Внутренний рынок для «Газпрома» остаётся стабильным, но регулируемым: внутренние цены на газ индексируются примерно на уровень инфляции, и в 2025 году также произошёл плановый рост тарифа (порядка 5–7% в середине года). Это поддерживает выручку на внутреннем рынке, однако маржинальность внутри России традиционно ниже экспортной. В то же время курс рубля сыграл двойственную роль. За первое полугодие 2025 года рубль в среднем ослабел по сравнению с началом 2024 года, что с одной стороны повышает рублёвую выручку от экспортных контрактов (номинированных в иностранной валюте или привязанных к ней), а с другой – приводит к валютным переоценкам долговых обязательств и прочим бумажным убыткам. Таким образом, внешняя среда в 1П2025 была сложной: макроэкономика характеризовалась спадом экспортных объёмов и умеренно низкими ценами, однако девальвация рубля и перестройка рынков сыграли компании на руку в части рублёвых доходов.

Выручка: умеренный рост и смена структуры

Выручка «Газпрома» по РСБУ за 1П2025 увеличилась примерно на 4–5% год к году, достигнув 3,05 трлн руб. против ~2,93 трлн руб. годом ранее. При относительно небольшом общем росте, внутри выручки произошли структурные сдвиги по сегментам продаж:

Продажа газа – ключевая статья – выросла почти на 10% в рублёвом выражении (порядка 1,94 трлн руб. в 1П2025 против 1,77 трлн руб. годом ранее). Это обусловлено несколькими причинами: рост внутренних тарифов, переориентация части объёмов в Китай и дружественные страны, а также эффект более слабого рубля на экспортную выручку. Физические объёмы продажи газа за полугодие, по оценкам, снизились относительно прошлых лет (особенно в Европу), но денежная выручка незначительно повысилась за счёт ценовых факторов.
Реализация нефти и газового конденсата. Относительно небольшой вклад вносит продажа нефти и конденсата. Выручка от продажи нефти увеличилась до ~173 млрд руб. (+6% г/г), что может отражать высокие цены на нефть в рублях и стабилизацию добычи нефти дочерними структурами. В то же время продажи газового конденсата снизились (~104 млрд руб. против 125 млрд руб. годом ранее), вероятно ввиду сокращения производства конденсата или переориентации его на внутренние перерабатывающие нужды.
Продукты переработки газа. Выручка от продажи продуктов газопереработки (например, гелий, моторное топливо, химическая продукция) осталась практически на уровне прошлого года (~168 млрд руб.), отражая стабильный спрос на внутреннем рынке.
Доходы от транспортных услуг. Заметное снижение произошло по статье услуг по транспортировке газа сторонним организациям – около 104 млрд руб. выручки против 143 млрд руб. год назад (-27%). Это связано с падением транзитных объёмов: например, уменьшились поступления от транзита через территорию России для среднеазиатского газа или поставок независимых производителей, а также окончание ряда экспортных маршрутов (уход объёмов, шедших ранее через Украину, сокращение услуг для европейских партнеров).
Прочие виды деятельности. Доходы от аренды имущества (газотранспортной и газодобывающей инфраструктуры) сохраняются на уровне ~557 млрд руб. Также несущественную долю (менее 1% выручки) занимают прочие товары, работы и услуги, где выручка снизилась до ~9 млрд руб.

Таким образом, структура выручки «Газпрома» смещается всё больше к основному газовому бизнесу на внутреннем рынке и в Азии. Рост рублёвой выручки обеспечен главным образом газовым сегментом, компенсируя просадки по некоторым другим направлениям. Это отражает адаптацию компании к новым реалиям: экспорт газа в дальнее зарубежье сократился количественно, но валютная выручка, сконвертированная в рубли, поддержана курсом, а внутренние продажи остаются прочной основой выручки.

Расходы и рентабельность: эффект налоговых изменений

В первой половине 2025 года расходы «Газпрома» сократились, что существенно улучшило показатели прибыльности. Себестоимость продаж снизилась примерно на 10% – до 2,11 трлн руб. (с 2,35 трлн руб. годом ранее). Падение себестоимости при одновременном небольшом росте выручки привело к резкому улучшению валовой рентабельности:

Валовая прибыль (прибыль от продаж до коммерческих и управленческих расходов) составила около 941 млрд руб., что на 65% выше уровня 1П2024 (около 572 млрд руб.). Валовая маржа выросла с ~19,5% год назад до ~31% в текущем периоде – свидетельство восстановления базовой прибыльности газового бизнеса.
Основной фактор снижения себестоимости – уменьшение затрат по газовому направлению. Прямые затраты на добычу и поставку газа упали на ~20% год к году. Здесь сказалось несколько моментов: во-первых, отмена повышенного налога на добычу полезных ископаемых (НДПИ) для «Газпрома» с 2025 года. В 2023–2024 гг. действовала временная надбавка к ставке НДПИ (в эквиваленте 50 млрд руб. ежемесячно), увеличивавшая издержки на 600 млрд руб. в год. С начала 2025 года правительство отменило эту нагрузку, что высвободило для компании около 300 млрд руб. только за первое полугодие. Это напрямую отразилось на снижении себестоимости добычи газа и улучшило финансовый результат (налоговая льгота предоставлена для поддержки инвестиционной программы «Газпрома»). Во-вторых, часть экономии могла быть связана с оптимизацией операционных расходов и сокращением менее маржинальных добычных проектов в ответ на избыток добычных мощностей.
Затраты по прочим сегментам в целом не росли. Расходы на аренду, переработку и прочие услуги остались близкими к уровню прошлого года. Примечательно, что некоторые направления бизнеса «Газпрома» все ещё операционно убыточны на уровне валовой прибыли: например, услуги по транспортировке газа внутри страны (тарифы на прокачку для независимых производителей) и глубокая переработка газа работают в минус (их себестоимость превышает выручку). Тем не менее эти направления являются стратегическими и субсидируются прибылью от основного газового бизнеса.
Коммерческие и управленческие расходы в 1П2025 суммарно составили около 763 млрд руб., практически не изменившись относительно прошлого года (~769 млрд руб. в 1П2024). Коммерческие расходы (~682 млрд руб.) включают затраты на транспортировку газа по системе (включая экспортные пошлины и тарифы), сбытовые расходы и другие издержки реализации. Управленческие расходы (~81 млрд руб.) отражают общехозяйственные и административные траты. Стабильность этих статей указывает, что компания удержала операционную дисциплину и не допускала роста постоянных расходов даже в условиях инфляции.

Благодаря сочетанию снижения налоговой нагрузки и контроля затрат, операционная прибыль «Газпрома» резко улучшилась. Прибыль от продаж (после вычета коммерческих и управленческих расходов) в первом полугодии 2025 г. составила около 177,5 млрд руб., тогда как годом ранее на этом уровне был зафиксирован убыток порядка 196,7 млрд руб. Иными словами, базовая операционная деятельность вновь стала прибыльной, что сближает показатели компании с уровнем, необходимым для возврата к чистой прибыли. Это значимое достижение на фоне продолжающейся сложной рыночной ситуации.

Прочие доходы и расходы: волатильность и валютные эффекты

Несмотря на улучшение операционных результатов, на чистую прибыль «Газпрома» продолжали влиять волатильные прочие доходы и расходы. В отчёте за 1П2025 эти статьи остаются крупными по абсолютной величине, отражая влияние курсовых разниц, процентов и разовых операций:

Прочие доходы выросли более чем вдвое год к году – до 982 млрд руб. (против ~417 млрд руб. в 1П2024). В состав прочих доходов по РСБУ входят такие элементы, как курсовые прибыли, доходы от участия в других организациях и проценты к получению. В первом полугодии 2025 г. значительный приток прочих доходов мог быть обусловлен переоценкой валютных статей: например, ослабление рубля привело к росту рублёвой оценки валютной выручки на счетах и других активов, генерируя бумажную прибыль. Кроме того, дивиденды от дочерних компаний и акционерных обществ принесли существенные суммы: «Газпром» традиционно получает выплаты от прибыльных «дочек» (в первую очередь ПАО «Газпром нефть» и др.) именно во втором квартале, после годовых собраний. В 2024 году, несмотря на общеконсолидированный убыток группы по МСФО, отдельные дочерние общества были прибыльными и направили дивиденды головной компании. Эти доходы от участия составили ~157 млрд руб. в 1П2025 (немного меньше, чем 185 млрд руб. годом ранее). Процентные доходы (от предоставленных займов и размещения средств) также выросли (~179 млрд руб. против 168 млрд руб. в 1П2024) благодаря более высоким процентным ставкам в экономике. Все перечисленные компоненты суммарно обуславливают всплеск прочих доходов.
Прочие расходы, тем временем, также увеличились – до 1,27 трлн руб. (с ~1,04 трлн руб. год назад). К прочим расходам относятся курсовые убытки, проценты к уплате по долгу, резервы и списания. Главный негативный фактор – это процентные расходы по кредитам и облигациям: в 1П2025 «Газпром» выплатил процентов на сумму около 261 млрд руб., что на ~17% больше, чем годом ранее (удорожание кредитов и рост долговой нагрузки отчасти связаны с ростом ключевой ставки и переоценкой валютного долга). Кроме того, курсовые разницы формировали значительную долю прочих расходов. У компании, вероятно, сохраняется превышение валютных обязательств над активами в иностранной валюте, поэтому ослабление рубля приводит к убыткам от переоценки валютного долга. Например, еврооблигации, кредиты в юанях и другие валютные займы в пересчёте на рубли "потяжелели", создав сотни миллиардов рублей курсового убытка. В 2024 году аналогичный механизм принес сверхкрупные отрицательные сальдо прочих операций. В 2025 году, хотя рубль также ослабел, общий чистый убыток от таких операций сократился. Вероятно, часть прошлогодних разовых списаний (например, обесценение отдельных активов, резервы под проблемные счета) не повторилась в том же масштабе, поэтому рост прочих расходов обусловлен почти исключительно валютой и процентами.

В сумме сальдо прочих доходов и расходов осталось отрицательным, но существенно улучшилось: около –283 млрд руб. в 1П2025 против –623 млрд руб. годом ранее. Это означает, что влияние небазовых факторов на финрезультат всё ещё негативное, но вдвое меньшей силы. Волатильность этой категории остаётся высокой – при изменениях курса рубля или процентных ставок финансовый результат "Газпрома" по РСБУ может заметно колебаться независимо от операционной прибыли. Для инвесторов из СНГ важно понимать, что подобные курсовые и разовые статьи во многом бумажные: они отражают текущую переоценку и учетные правила, а не движение реальных денег. Тем не менее, они влияют на отчетный чистый убыток или прибыль и на величину нераспределенной прибыли, от которой зависят потенциальные дивиденды.

Налог на прибыль и отложенные налоги: влияние на чистый результат

Значимую роль в итоговом результате «Газпрома» сыграл налог на прибыль – вернее, его отсутствие. За январь–июнь 2025 года компания отразила положительное сальдо налога на прибыль в размере +21 млрд руб. Это означает, что вместо уплаты налога в бюджет компания получила в отчётности налоговую выгоду, которая уменьшила убыток. Такая ситуация стала возможной благодаря учёту отложенных налогов и налогов прошлых периодов (элемент так называемой налоговой оптимизации отчётности):

Текущий налог на прибыль за 1П2025 начислен в незначительной сумме (около 6,9 млрд руб. расходов) – что ожидаемо, поскольку налогооблагаемая прибыль минимальна. В 2024 году за полугодие текущий налог и вовсе был близок к нулю из-за крупных убытков.
Основной вклад – отложенный налог на прибыль, который дал плюс 24 млрд руб. к результату (налоговый доход). Отложенные налоговые обязательства и активы отражают разницы между учётом прибыли в РСБУ и в налоговом учёте. Проще говоря, в прошлом году «Газпром» понёс огромные убытки по бухгалтерским стандартам, которые могут быть перенесены на будущее для уменьшения налогов. Компания признаёт отложенный налоговый актив, рассчитывая, что в последующие годы вернётся к прибыли и сможет зачесть эти убытки при уплате налога. Признание этого актива приводит к тому, что в отчёте показывается налоговый доход (налоговая выгода). В 1П2024 отложенные налоги дали колоссальный положительный эффект ~185 млрд руб. (частично за счёт переноса убытков 2022–2023 гг.), что смягчило тогдашний гигантский убыток. В 2025 году размер новой отложенной выгоды значительно меньше – 24 млрд руб., но все же заметно сокращает финальный убыток. Это означает, что львиная доля налоговых активов уже была учтена ранее, и сейчас эффект отложенных налогов снизился.
Дополнительно, пересчёт налогов прошлых лет принёс около +3,9 млрд руб. видимого дохода. Вероятно, были скорректированы излишне начисленные налоги предыдущих периодов или учтены уточнения налоговой политики, что добавило небольшой положительный эффект.

В результате всех этих манипуляций итоговый чистый убыток «Газпрома» сократился до 10,8 млрд руб. Без налоговой экономии он составил бы около 31 млрд руб., но почти две трети убытка «компенсированы» за счёт налоговых активов. Подобная налоговая оптимизация – стандартная практика в корпоративной отчётности: компания легально минимизирует налоговые отчисления в убыточные периоды и отображает ожидаемую экономию в отчётах. Однако инвесторам нужно учитывать, что отложенные налоговые активы воплотятся в реальную выгоду только если «Газпром» получит налогооблагаемую прибыль в будущем. Иначе говоря, переходящие убытки помогут экономить на налогах, когда бизнес вернётся к устойчивой прибыли. Если же убытки продолжатся, отложенные активы могут быть пересмотрены. Пока что налоговый манёвр позволил «Газпрому» остаться почти на нулевой чистой прибыли в 2025 году, несмотря на все сложности.

Перспективы на второе полугодие 2025 года

С учётом результатов первых шести месяцев, перспективы «Газпрома» на второе полугодие 2025 года выглядят сдержанно оптимистичными, хотя остаются зависимыми от внешних факторов:

Операционная устойчивость. Базовый газовый бизнес в текущих условиях демонстрирует способность генерировать операционную прибыль. Отмена повышенного НДПИ и сохранение относительно слабого рубля будут продолжать поддерживать валовую маржу во втором полугодии. Если компания удержит достигнутый уровень рентабельности продаж, то за весь 2025 год может быть получена пусть небольшая, но операционная прибыль (до учета прочих факторов).
Рыночная конъюнктура во 2П2025. Начало осенне-зимнего сезона традиционно сопровождается ростом спроса на газ и возможным повышением цен. Европейский газовый рынок, хотя и не является основным для «Газпрома» сейчас, влияет на мировые цены на энергоносители. Если зима 2025/26 будет холодной, ценовая ситуация может улучшиться, и «Газпром» способен получить выгоду через повышение цен экспорта в Китай (контракты с КНР могут иметь привязку к мировым ценам на топливо, пусть и с лагом). Кроме того, экспорт газа в Азию продолжит расти: «Газпром» планирует дальнейшее наращивание поставок в Китай по действующему трубопроводу, приближаясь к проектной мощности. Во втором полугодии ожидается ввод в строй дополнительных компрессоров и расширение пропускной способности «Силы Сибири», что даст прирост экспортных объёмов. Одновременно компания развивает и СПГ-направление: хотя основной вклад в 2025 году пока скромен, продажи СПГ на мировом рынке могут немного компенсировать потерянные трубопроводные продажи.
Финансовые факторы. На финансовый результат по-прежнему будут влиять волатильные статьи. Курс рубля – ключевой риск: продолжение девальвации может с одной стороны увеличить рублёвую выручку (плюс для операционной прибыли), но с другой – вновь вызвать крупные курсовые убытки по займу (минус для прочих расходов). Баланс этих эффектов в 1П2025 сложился в пользу компании (т.к. операционная экономия и налоговая выгода компенсировали валютные убытки), но нет гарантии, что так будет и во 2П2025. Многое зависит от курсовой политики и цен на нефть (ключевого драйвера для валютной выручки России). Процентные расходы вероятно останутся высокими, учитывая жёсткую денежно-кредитную политику ЦБ РФ; однако новых резких скачков не ожидается, если компания не увеличит долг.
Налоговая политика и регуляторные риски. Во второй половине года правительство вряд ли вернёт изъятия наподобие повышенного НДПИ (от отмены которого «Газпром» выиграл). Скорее, внимание будет уделяться поддержанию стабильности на внутреннем рынке газа: например, возможны дальнейшие налоговые льготы для стимулирования проектов по газификации или переработке, что косвенно может помочь «Газпрому». С другой стороны, фискальные потребности бюджета могут привести к разовым решениям – например, обсуждается механизм изъятия сверхдоходов у нефтегазовых компаний через разовые сборы. Инвесторам следует следить за такими инициативами, так как они влияют на чистую прибыль и дивидендный потенциал. Пока что руководство «Газпрома» осторожно подходит к распределению прибыли: после рекордных дивидендов за 2021 год выплаты были приостановлены из-за убытков. Если по итогам 2025 года компания покажет хотя бы небольшую чистую прибыль по РСБУ и ликвидность позволит, не исключено возвращение к выплате символических дивидендов в 2026 году. Однако для этого нужно закрепить тенденцию улучшения финансов.

В целом, второе полугодие 2025 станет проверкой прочности достигнутой финансовой стабилизации. «Газпром» вошёл в 2025 год с историческим убытком, но быстро сократил его благодаря налоговым послаблениям и адаптации к новой рыночной географии. Если внешние условия не ухудшатся драматически – например, не будет нового обвала цен на экспорт или укрепления рубля – то можно ожидать, что по итогам года компания либо сведёт счет к нулю, либо выйдет на небольшой плюс. В противном случае, сохранение даже умеренного убытка всё равно не ставит под угрозу устойчивость «Газпрома», учитывая его поддержку со стороны государства и стратегическое значение.

Финансовые итоги 1-го полугодия 2025 года по РСБУ демонстрируют, что «Газпром» сумел адаптироваться к беспрецедентным вызовам последних лет. Резкое снижение чистого убытка – почти в 45 раз год к году – стало возможным благодаря сочетанию улучшения операционной эффективности (рост выручки и сокращение себестоимости), налоговых изменений (отмена повышенного НДПИ и использование отложенных налоговых активов) и уменьшения негативного влияния внеоперационных факторов. Компания по-прежнему сталкивается с волатильностью прочих доходов и расходов, отражающих курсовые колебания и долговую нагрузку, однако в отчетном периоде ей удалось удержать эти факторы под контролем относительно прошлого года.

Для инвесторов из стран СНГ важно, что «Газпром» демонстрирует признаки финансовой стабилизации. Несмотря на геополитические ограничения и перераспределение экспортных потоков, газовый гигант сумел сохранить высокие поступления в рублях и оптимизировать затраты. Макроэкономика и экспорт газа остаются сферой неопределённости, но текущие тренды – постепенная переориентация на Восток, поддержка государства, адаптация к новым рыночным ценам – позволяют рассчитывать, что второй квартал подряд компания приблизится к безубыточности или выйдет в прибыль.

Тем не менее, впереди ещё множество рисков: от колебаний цен на энергоносители до валютных отложенных налогов будущих периодов. Инвесторам следует учитывать, что отчётная прибыль во многом обеспечивается разовыми мерами (курсовая переоценка, налоговые активы), и долговременное восстановление финансов «Газпрома» потребует дальнейшего роста выручки и строгого контроля расходов. Финансовая отчётность компании за второе полугодие и весь 2025 год станет следующим индикатором того, сможет ли «Газпром» закрепить позитивную динамику и вновь начать генерировать стабильную чистую прибыль в новых реалиях.