Отчёт MicroStrategy за 1 квартал 2025: биткойн на балансе, рекордный убыток и выпуск акций на $21 млрд

Сравнение результатов с прогнозами и предыдущими периодами

MicroStrategy опубликовала финансовые результаты за 1-й квартал 2025 года, которые оказались ниже ожиданий аналитиков и существенно отличались от прошлых периодов. Выручка компании составила $111,1 млн за квартал, что на 3,6% ниже, чем годом ранее (и ниже консенсус-прогноза около $116 млн). Для сравнения, в предыдущем квартале (Q4 2024) выручка была выше – порядка $120,7 млн. Таким образом, наблюдается небольшое снижение доходов, несмотря на рост некоторых сегментов бизнеса.

Особенно сильный рост показали поступления от подписки на программное обеспечение: выручка от подписных сервисов увеличилась на 61,6% год к году (до ~$37 млн), продолжая тенденцию предыдущих кварталов. Однако традиционные источники, такие как поддержка продуктов и консультирование, сократились двузначными темпами. Это привело к тому, что общая выручка снизилась в сравнении с тем же периодом прошлого года. Валовая прибыль составила $77,1 млн (валовая маржа ~69,4% против 74% годом ранее), что отражает небольшой спад рентабельности.

С точки зрения прибыли на акцию, ожидания аналитиков были близки к нулевому результату (около -$0,02 adjusted EPS), однако фактически компания отчиталась о гигантском чистом убытке. По GAAP стандартам чистый убыток MicroStrategy за квартал достиг $4,2 млрд (против лишь $53 млн убытка годом ранее). В перерасчёте на акцию убыток составил около $16,49, тогда как год назад был всего $0,31 на акцию. Такая разительная разница обусловлена главным образом новой бухгалтерской учётной политикой и динамикой биткойна, о чём подробно ниже.

Фундаментальный анализ MicroStrategy: выручка, убытки и биткойн на балансе

Структура выручки. Бизнес аналитического софта MicroStrategy остаётся относительно стабильным, хотя и стагнирующим. Продажи облачных подписок и лицензий выросли двузначными темпами (суммарно около +23% год к году), отражая переход клиентов на модель подписки. Это позитивный сигнал, указывающий на рост регулярных доходов. Однако поступления от сопровождения программного обеспечения и услуг снизились на ~15%, что перевесило рост подписки. В результате совокупная выручка снизилась на несколько процентов по сравнению с прошлым годом. Основной операционный бизнес MicroStrategy по-прежнему генерирует порядка $110–120 млн за квартал, но его доля в общей оценке компании теперь второстепенна из-за доминирующего влияния биткойнов.

Рекордные убытки и влияние биткойна. Операционные расходы компании в Q1 резко взлетели до $6,0 млрд (почти в 20 раз больше, чем год назад). Это обусловлено тем, что впервые MicroStrategy применила учет криптоактивов по справедливой стоимости. За квартал был отражён нереализованный убыток от переоценки биткойн-активов в размере $5,9 млрд. Падение рыночной цены BTC с начала квартала до конца марта (с уровней около $93 тыс до ~$82 тыс) привело к этому бумажному убытку. Для сравнения, год назад при старой модели учета компания списывала только обесценение $191,6 млн. Без учёта переоценки цифровых активов, базовые операционные расходы остались примерно на уровне предыдущих периодов, и ядро бизнеса близко к безубыточности. Однако из-за криптовалютных колебаний итоговый GAAP-результат получился крайне отрицательным.

Важно отметить: убыток носит преимущественно бумажный характер, связанный с переоценкой биткойнов, а не отражает отрицательного денежного потока. Фактически, с 2025 года MicroStrategy перешла на учёт по справедливой стоимости для биткойна, что разово увеличило собственный капитал (нераспределенную прибыль) на ~$12,7 млрд в начале года. Тем не менее, квартальная волатильность цен теперь напрямую влияет на отчетность: если цена BTC снижается к концу квартала, фиксируется убыток, при росте будет отражаться прибыль. Руководство отмечает, что при текущих ценах биткойна (около $97 тыс в конце апреля) значительная часть убытка уже бы компенсировалась – по оценкам CFO, во 2-м квартале сейчас сформировался бы обратный неприбыль около $8 млрд. Это подчёркивает высокую зависимость баланса MicroStrategy от колебаний крипторынка.

Биткойн на балансе. MicroStrategy за квартал существенно нарастила свои крипто-резервы. На балансе компании находится около 528 185 BTC на 31 марта 2025 г. (и 553 555 BTC по состоянию на конец апреля). Это крупнейший объём среди публичных компаний – более 2,5% всех существующих биткойнов. Средняя себестоимость покупки составляет $68,5 тыс за BTC, то есть балансовая стоимость составляет около $37,9 млрд. Рыночная же стоимость этих биткойнов значительно выше: по курсу на конец марта ($82,4 тыс) она равнялась ~$43,5 млрд, а по состоянию на начало мая (при ~$97 тыс за BTC) превышает $50 млрд. Таким образом, биткойн-казна MicroStrategy многократно превышает по стоимости её традиционные активы и выручку.

Баланс компании приобрёл нестандартный вид: активы доминируют цифровые средства, а против них сформирован значительный собственный капитал (после переоценки) и обязательства, привлечённые для покупки этих BTC. Денежные средства на счетах относительно невелики ($60 млн на конец марта), так как практически вся ликвидность быстро конвертируется в биткойны по принятой стратегии. Это подчёркивает, что акции MicroStrategy на данный момент представляют собой, по сути, косвенный способ инвестировать в Bitcoin через фондовый рынок. Для инвесторов, желающих получить инвестиции в BTC через акции, компания стала своеобразным инструментом-заместителем биткойн-ETF, хотя и с дополнительными рисками, связанными с бизнесом и долгом.

Новые цели по Bitcoin и масштабное размещение акций на $21 млрд

Руководство MicroStrategy подтвердило приверженность своей биткойн-стратегии и озвучило ещё более амбициозные цели на 2025 год. После уверенного начала года (по их расчетам, “BTC Yield” – рост количества биткойнов – достиг 13,7% к концу апреля, почти выполнив годовой план), компания решила увеличить целевой показатель. Новая цель – нарастить биткойн-холдинги на 25% за год (вместо прежних 15%). Также повышена финансовая цель: планируемый прирост стоимости BTC на балансе в 2025 году увеличен с $10 млрд до $15 млрд. Эти ориентиры отражают ожидания менеджмента на продолжение роста цены биткойна и успешное дальнейшее наращивание резервов.

Для финансирования своих планов MicroStrategy объявила о беспрецедентном по размеру выпуске акций. Компания запускает программу ат-the-market размещения (продажи акций на открытом рынке) объёмом до $21 млрд. По сути, это означает возможность значительно увеличить число выпущенных акций, продавая их инвесторам по рыночным ценам, а вырученные средства направлять на покупку ещё большего количества биткойнов. Сумма в $21 млрд чрезвычайно велика (сопоставима с текущей рыночной капитализацией компании) и подчёркивает агрессивность стратегии MicroStrategy.

Следует отметить, что в первом квартале компания уже активно привлекала капитал: помимо продажи новых обыкновенных акций (~$4,4 млрд привлечено за Q1), были выпущены конвертируемые облигации на $2,0 млрд и новые классы привилегированных акций (так называемые Perpetual Strike/Strife Preferred) с фиксированным дивидендом 8%, давшие суммарно около $1,3 млрд. Эти средства незамедлительно пошли на пополнение казны BTC. Более того, в январе 2025 MicroStrategy провела сплит акций 10 к 1 и увеличила авторизованное количество акций до десятков миллиардов, подготовившись к масштабным эмиссиям. Таким образом, текущая программа на $21 млрд – логическое продолжение этой политики. Если она будет реализована полностью, компания сможет потенциально докупить ещё сотни тысяч биткойнов, приближаясь к контролю уже ~5% от всей сети BTC.

Руководство во главе с Майклом Сейлором (исполнительный председатель) и Фонг Ле (CEO) заявляет о стремлении оставаться лидером среди корпоративных держателей биткойна. В пресс-релизе они подчеркнули, что более 70 публичных компаний по всему миру теперь придерживаются подобной Bitcoin-трезервной политики, и MicroStrategy гордится быть первопроходцем. Новые цели и масштаб привлечения капитала свидетельствуют, что компания удваивает ставку на биткойн, несмотря на волатильность и уже огромный размер вложений.

Технический анализ акций MicroStrategy (MSTR)

Акции MicroStrategy (тикер MSTR) за первые месяцы 2025 года продемонстрировали впечатляющий рост и высокую волатильность, непосредственно коррелируя с динамикой биткойна. За 1-й квартал котировки подскочили примерно на 50% (менеджмент отметил этот рост, совпавший с масштабными покупками BTC). Фактически, с начала года MSTR достигла многолетних максимумов. В середине квартала, на волне ралли BTC, акции доходили до новых высот (возможно, район $180–200 после учета январского сплита). Затем была краткосрочная коррекция вместе с откатом биткойна в марте, но к концу апреля курс вновь укрепился. На текущий момент (начало мая 2025) бумаги торгуются вблизи своих недавних пиков, демонстрируя сильный восходящий тренд.

Уровни поддержки и сопротивления. С технической точки зрения, ближайшей значимой зоной поддержки для акций MSTR выступает диапазон около $150–$160. Здесь ранее наблюдался повышенный спрос и консолидация цены после стремительного роста. Более ниже ключевой поддержкой может служить психологический уровень $100 (около которого акции торговались в начале года после сплита и от которого стартовал последний виток ралли). При негативном сценарии коррекции эти уровни могут сдержать падение. Сверху очевидным уровнем сопротивления является недавний максимум в области порядка $200 за акцию. Прорыв выше $200 откроет путь к новым высотам; в таком случае следующим ориентиром роста могут стать уровни $250 и выше, хотя они во многом будут зависеть от дальнейшего движения цены биткойна.

Скользящие средние и объёмы. Технические индикаторы подтверждают текущий бычий импульс, но также указывают на перегретость рынка. Краткосрочная 50-дневная скользящая средняя для MSTR уверенно растёт и сейчас находится заметно ниже текущих цен (в районе, например, $130–$140), выступая динамической поддержкой. Долгосрочная 200-дневная средняя, напротив, значительно отстает (она может находиться в районе $80–$100, учитывая прошлогодние цены до роста). Тот факт, что цена акции устойчиво закрепилась выше 200-дневной SMA, свидетельствует о смене долгосрочного тренда на восходящий. В тоже время разрыв между текущей ценой и 200-дневной средней показывает, насколько быстро и резко выросла оценка – возможны откаты для сбалансирования.

Объёмы торгов акциями MicroStrategy заметно увеличились в 2025 году. На фоне новостного потока и участия как институциональных, так и розничных инвесторов ликвидность по MSTR выросла. В течение первого квартала среднедневной объём торгов значительно превышал показатели прошлого года. Повышенные объёмы свидетельствуют об усилении интереса рынка к “биткойн-акциям” MicroStrategy, а также отражают крупные продажи акций самой компанией через ATM-программы. Высокий объём в сочетании с ростом цены указывает на приток капитала и уверенность покупателей, хотя и частично обусловлен техническим предложением новых акций. В целом с точки зрения теханализа, тренд остаётся позитивным, но волатильность крайне высока: движения акций на 5-10% в день не редкость при колебаниях курса BTC.

Риски и потенциальные драйверы роста

Риск волатильности биткойна. Основной риск для MicroStrategy – это, безусловно, волатильность цен на биткойн. Поскольку большая часть стоимости компании привязана к BTC, любое существенное падение криптовалюты напрямую ухудшит финансовое положение. Мы уже видели пример: за один квартал на балансе возник почти $6 млрд нереализованных потерь. Если медвежий тренд на крипторынке возобновится, акции MicroStrategy могут значительно просесть, а убытки в отчетности отпугнут некоторых инвесторов.

Риск долговой нагрузки и разводнения акций. Стратегия агрессивного наращивания биткойнов финансируется за счёт эмиссии акций и долгов. Это несёт два вида риска. Во-первых, разводнение доли акционеров: при многократном увеличении числа акций каждая существующая акция представляет меньшую долю в будущих прибылях. Хотя пока рост цены MSTR опережал разводнение (то есть ранние акционеры выиграли), нет гарантии, что так будет всегда. Во-вторых, значительная часть привлечённого капитала – это привилегированные акции с 8% дивидендом и конвертируемые облигации. Обслуживание этих инструментов (выплата процентов/дивидендов) потребует от MicroStrategy либо генерировать достаточный денежный поток, либо привлекать ещё больше капитала. Фактически компания может оказаться в зависимости от постоянного притока внешних средств, что делает её финансовую модель уязвимой. Если рынок акций закроется (например, инвесторы утратят аппетит к подобным вложениям), MicroStrategy столкнется с трудностями в финансировании своей стратегии и выплате обязательств.

Регуляторные и юридические риски. Как пионер в области корпоративного накопления криптовалют, MicroStrategy действует в значительной мере на неизведанной территории. Усиление регулирования криптоактивов со стороны правительства или надзорных органов может негативно повлиять на компанию. Например, изменения в бухгалтерских стандартах (впрочем, недавние изменения были позитивными для прозрачности), налоговое законодательство или прямые ограничения на операции с цифровыми активами на балансе компаний могут создать новые сложности. Кроме того, сама по себе высокая волатильность отчетных показателей может затруднять привлечение некоторых консервативных институциональных инвесторов, ограниченных в инвестировании в компании с нестабильной отчетностью.

Слабый рост основного бизнеса. Ещё один риск – стагнация основного программного бизнеса. Хотя сейчас аналитическое ПО приносит стабильную выручку, её рост весьма скромен или отрицателен. Если эта тенденция сохранится, традиционный бизнес не сможет покрывать даже операционные расходы без учета криптоактивов. Пока доходы от софта плюс сохранение части наличности (treasury reserve) помогают финансировать базовые издержки, но стратегически MicroStrategy почти полностью зависит от успеха ставок на BTC. Таким образом, инвесторы в акции MSTR фактически ставят на биткойн, получая при этом небольшой устоявшийся бизнес как «подстраховку», но не более того.

Драйверы роста. При всех рисках MicroStrategy обладает и значительным вверхним потенциалом, связанного прежде всего с биткойном. Ключевой драйвер – дальнейший рост цены BTC. Если биткойн продолжит восходящий тренд (а многие прогнозы на 2025 год указывают на возможный рост в связи с циклическими факторами и институциональным спросом), то стоимость криптоактивов на балансе MSTR будет расти, улучшая финансовые показатели. В условиях нового крипто-буллрана акции MicroStrategy способны опережать рост самого биткойна за счёт встроенного эффекта рычага: компания увеличивает количество монет, привлекая финансирование, тем самым умножая экспозицию. Это делает акции MicroStrategy притягательными для тех, кто ожидает многократного роста BTC, но предпочитает опосредованный путь через акционерный капитал.

Кроме того, MicroStrategy выгодно позиционируется как первопроходец. Ее стратегия и публичность Майкла Сейлора привлекают внимание инвесторов, и компания стала синонимом корпоративных Bitcoin-инвестиций. Отсутствие в США спотовых Bitcoin-ETF до сих пор играет компании на руку – многие институционалы, которые не могут напрямую инвестировать в криптовалюту, рассматривали MSTR как один из немногих регулируемых инструментов для получения крипто-экспозиции. Если регуляторы продолжат задерживать одобрение ETF, спрос на акции MicroStrategy как на proxy-актив может сохраняться повышенным.

В долгосрочной перспективе, если криптовалюты укрепят свои позиции в глобальной экономике, MicroStrategy может получить и дополнительные выгоды. Например, потенциально она могла бы монетизировать свой опыт и масштаб в сфере цифровых активов – будь то через сервисы по хранению, консультирование других корпораций по казначейским стратегиям с BTC, или участие в экосистеме (хотя пока таких инициатив нет, кроме основного накопления). Также улучшение показателей основного ПО-бизнеса или его возможная продажа/выделение могло бы высвободить дополнительные средства для инвестиций или снизить операционные риски.

Вывод для инвесторов. Акции MicroStrategy на данный момент представляют собой уникальный и высокорискованный инструмент на стыке традиционного фондового рынка и криптовалют. С одной стороны, компания предлагает участие в росте биткойна через привычный формат акций, с другой – несёт все сопутствующие риски и издержки такой стратегии. Фундаментальный анализ MSTR показывает, что традиционные метрики (выручка, прибыль) отошли на второй план, а баланс и перспективы MicroStrategy почти полностью зависят от поведения биткойна. Технический анализ свидетельствует о восходящем тренде акций, но также предупреждает о высокой волатильности. Инвесторам – как институциональным, так и частным – следует тщательно взвешивать эти факторы. MicroStrategy стала своеобразной акцией-деривативом на BTC: при продолжении крипто-ралли она может обеспечить опережающую доходность, но в случае неблагоприятного сценария падение котировок и масштаб убытков могут быть столь же впечатляющими.